2008年07月04日 07:35   来源：中金在线   川财证券 刘藉仁  

    债市连续调整，昨日加大震荡幅度，上证国债指数上摸113.50点，下探113.14点，收于113.36点，跌0.02%，全天成交7.5亿元，与前个交易日基本持平。从盘面看，中长期券种依然是调整的主力，009908券、010513券等表现较好。

    随着宏观经济的日趋恶化和调控难度的加深，债市风险逐步累积。从宏观面来看，一是，能源瓶颈造成的经济压力。政府上调油电价格，并未能实质性解决能源供给的硬性瓶颈，油电“涨价效应”扩散后，上下游价格传导不顺畅所导致的“板块挤压”，反而可能使中下游产业链的供给瓶颈在短期内进一步强化，尤其是煤炭、电力、农林牧渔业、交通运输及制造业；二是，上游企业价格压力终将在CPI上体现。政府的行政意愿及来自实际需求降温的压力使得对CPI的控制力度明显大于PPI,但若PPI传导不畅导致工业生产和投资降速过快，中游企业效益大幅下滑，部分企业破产，中国经济增速将减缓。在此前提下，“保增长”依然是调控的重心，PPI价格压力需向上游传递。

    从以上两点来看，能源和通胀将成为下半年的两大压力。由食品价格和能源价格上涨带来的全球性通胀已经打乱世界经济发展的步伐，“输出通缩”向“输出通胀”的转变，导致中国商品对G7尤其是美国物价水平的下拉作用减弱，通胀全球化的风险已经开始累积。面对通胀和国际油价的上涨，国内面临较大的调控压力，央行行长周小川近期多次表示要加强对通胀的控制力度，称升息是中国对抗通胀的可选方案之一。行政手段对于价格的调控中长期内不会过度使用，油价高增使得价格体系面临较大压力，市场化调控手段呼之欲出。

    最新一期《瞭望》周刊载文指出，从中央的部署看，下半年中国宏观调控的既定政策目标并未改变，下半年仍会实行稳健的财政政策和从紧的货币政策，即按照控总量、稳物价、调结构、促平衡的要求，在总体上继续防止经济增长由偏快转为过热，防止物价由结构性上涨变为明显通胀。

    近期加息言论再度升温，不少市场人士认为，对于8%左右的CPI增速来说，目前负利率环境太过明显，受全球加息热潮影响，各大媒体加息言论空前高涨。我们认为，即使央行推迟加息时间，在三年期央票停发后，为了避免公开市场操作持续净投放，央行很可能会重新启动定向央票、再度上调存款准备金率等手段保证回笼力度，紧缩的靴子很快再度落地。